Angola, Nigeria, Senegal: drie Afrikaanse staten hebben miljarden opgehaald bij banken door hun eigen obligaties als onderpand te geven. In Senegal, dat zijn schulden aan het hervormen is, dreigt deze constructie obligatiehouders achter de banken te plaatsen.
721 miljard CFA-francs, wat overeenkomt met 1,24 miljard dollar. Dat heeft Senegal opgehaald met een financieel instrument dat hedgefondsen al lange tijd gebruiken, de « total return swap » (TRS). In een analyse gepubliceerd op 6 oktober 2026 leggen Bloomberg-journalisten Sujata Rao en Matthew Hill uit waarom dit instrument, dat door meerdere staten met liquiditeitsproblemen is omarmd, een nieuw risico oplevert voor obligatiehouders.
Het principe, zo verduidelijken de twee auteurs, is als volgt: een staat geeft obligaties uit, maar in plaats van ze aan beleggers te verkopen, geeft hij ze als onderpand aan een bank voor een financiering. Hij betaalt aan de bank kosten, verminderd met de coupons die de bank terugkert. Voor geldgebrek biedt deze formule snelle financiering, zonder vragen, en vaak goedkoper dan de markt voor obligaties.
Maar, zo benadrukken Rao en Hill, worden TRS geclassificeerd als afgeleide producten en niet als leningen. Ze komen daarom mogelijk niet in de openbare rekeningen voor. Obligatiehouders en kredietbeoordelaars kunnen er mogelijk niet altijd van op de hoogte zijn welk land ze heeft afgesloten, voor welke bedragen en onder welke voorwaarden.
Een andere moeilijkheid die Bloomberg aanhaalt: de nominale waarde van de obligaties die als onderpand dienen, ligt vaak ver boven het geleende bedrag. In Angola bedroeg het dubbele. Voor een overeenkomst van Ecuador in 2018 bereikte de collateralisatiegraad 240%, wat betekent dat 240 dollar schuld werd verbonden voor elke 100 dollar geleend.
Te lezen ook: De valkuil van « total return swaps »
Lee Buchheit, voormalig advocaat bij Cleary Gottlieb die meerdere soevereine herstructureringen superviseerde, wijst op de kern van het vraagstuk. In een TRS legt de schuldenaar een passief vast—zijn eigen obligaties—en niet een actief zoals goud of Amerikaanse staatsobligaties. Als zijn financiën verslechteren, verliezen deze titels waarde en moet de staat nieuwe obligaties of contanten inleggen, in het slechtste geval. Angola moest zo in januari 200 miljoen dollar betalen aan JPMorgan toen de olieprijs daalde en de waarde van zijn onderpand aantastte.
Als de bank de titels verkoopt, waarschuwt Buchheit, zal de staatsschuld aanzienlijk hoger uitvallen dan het contante bedrag dat is ontvangen.
Senegal, het schoolvoorbeeld
Het land wordt voorgesteld als een test in realistische proporties. De 721 miljard CFA-franc werd verkregen bij financiers waaronder Africa Finance Corp., Société Générale en First Abu Dhabi Bank. Dakar gaf aan dat de leenkosten ongeveer 7% bedroegen, tegenover 11 tot 12% die op de wereldmarkten worden geschat, zonder verdere details gepubliceerd te worden.
Blijft een onduidelijkheid bestaan, volgens Bloomberg: de behandeling van TRS bij herstructurering, met name de mogelijkheid dat contracten de banken toestaan om terugbetaald te worden vóór een akkoord met de andere schuldeisers. Obligatiehouders stellen dat deze financieringen, aangebracht door internationale investeerders in vreemde valuta, deel moeten uitmaken van het proces. Het IMF beschouwt ze bovendien als externe schulden. Zij hebben het advocatenkantoor White & Case ingehuurd om hen te vertegenwoordigen.
Tot dusver is er geen soevereine TRS-herstructurering bekend. Ecuador biedt echter een waarschuwing. In 2020 heeft het 1 miljard dollar terugbetaald aan Goldman Sachs en Credit Suisse voordat het zijn dollar-obligaties herstructureerde. Volgens Fitch Ratings, aangehaald door Bloomberg, hebben obligatiehouders toen zwaardere waardeverminderingen moeten ondergaan dan wanneer de banken hadden bijgedragen.
De voormalige voorzitter van de Wereldbank, David Malpass, meent dat deze gegarandeerde leningen, waaronder die van Senegal en Angola, een « nieuwe race naar senioriteit » in de kapitaalstructuur teweegbrengen.
Onder de instellingen springt First Abu Dhabi Bank eruit. Ze is aanwezig in Senegal en maakt ook deel uit van de 5 miljard dollar-lening aan Nigeria, met een collateralisatiegraad van 133,3%. Africa Finance Corp. neemt aan beide operaties deel.
